面板雙虎變成 CPO 概念股？先算清楚那部分佔多少營收

一、輝達把玻璃基板推進定價，供應商身分等待訂單確認

友達目前有兩條可連到 AI 基礎設施的技術路徑。Micro LED 共封裝光學（CPO）已進入系統整合與送樣，公司估計約二至三年看到商業化成果；Glass Core 則利用既有大尺寸玻璃加工、金屬化與重佈線層能力，推進玻璃通孔、孔洞金屬化與可靠度驗證。

群創的 FOPLP 已進入量產。Chip First 單月出貨先前達約 4,000 萬顆，8 月公司表示其後維持兩位數成長；9 月發表的 Chip Last 採 620×670mm 面板平台，鎖定 AI 與高效能運算，量產目標為 2027 年下半年。

9 月 30 日市場同時交易三種技術：群創 FOPLP、兩家公司玻璃基板，以及友達 Micro LED CPO。三者終端需求都可連到 AI，量產時點、價值鏈位置與收入模式各自不同。輝達傳聞已提供具名終端客戶的需求方向，下一階段驗證點是公司、客戶或供應鏈正式確認實際供應關係。

二、群創已有半導體收入，財報尚未獨立列出半導體分部

群創第二季營收 637.0 億元，正式財務揭露採顯示器與非顯示器等分類，FOPLP 或半導體事業尚未獨立列示。

市場目前有「不到 1%」及「3% 以下」等外部估算，相關收入可先定位在低個位數；1% 為外部估算，公司未公告。以第二季營收做敏感度試算，1% 約為 6.4 億元，3% 約為 19.1 億元。這個區間涵蓋整體半導體相關收入，市場目前主要交易的高階 Chip Last、RDL 與 TGV 當期貢獻更低。

Chip First 月出貨由早期約 400 萬顆提高至 4,000 萬顆，十倍指的是出貨顆數。公司未公布 ASP，營收成長幅度仍待後續財務揭露。2027 年之後的估值上修空間，取決於 Chip Last 從客戶驗證進入 AI／HPC 收入的速度。

友達第二季營收中，顯示科技占 48%、智慧移動 29%、垂直場域 19%、其他 4%。公司未揭露 CPO 與 Glass Core 的分部歸屬，4% 與半導體營收沒有直接對應關係。

三、損益表仍由既有事業主導

友達第二季營收 708.9 億元、毛利率 13.0%、營業利益 2.18 億元，營益率 0.3%，EPS 0.18 元。

群創第二季營收 637.0 億元、毛利率 14.56%、營業利益 16.33 億元、營益率 2.56%，EPS 0.57 元。稅前淨利約 18.06 億元，所得稅利益約 28.48 億元，使稅後獲利高於稅前；0.57 元含一次性所得稅利益，持續性獲利需另行估算。

新事業若要改變估值分類，最後需要反映在營收結構與營業利益率。目前 0.3% 與 2.56% 的營益率，仍呈現面板與既有非顯示業務的獲利結構。

四、六筆交易、五個買方：舊面板廠的替代用途已有成交價格

今年友達與群創的舊廠交易已形成一組可觀察的產業樣本。

群創 Fab 2 公告的 58 億元仍須待交易完成並扣除相關費用後確認；Fab 5 的 133 億元採相同口徑。友達華亞廠 133.9 億元已扣除相關交易費用與預估稅費；新加坡 AFPD 的處分利益仍待交易完成及主管機關核准後確認。

Western Digital 在 2025 年完成 Flash 業務分拆後，現有公司以硬碟與資料儲存基礎設施為主。六筆交易的買方橫跨南茂、矽品、日月光三家封測業者、伺服器 ODM 廣達，以及資料儲存業者 Western Digital。

土地、無塵室、水電與既有大尺寸玻璃製程設施，已經從帳面上的舊世代面板資產，轉化成半導體、AI 伺服器與資料儲存產業實際採購的工業資產。Counterpoint 也把閒置或低利用率 a-Si TFT-LCD 廠列為玻璃基板與面板級封裝可轉換或出售的潛在資產。

群創 3 月出售南科模組廠給南茂時，公告預估處分利益約 6.59 億元；第二季損益表列出的不動產、廠房及設備處分利益為 8.17 億元，前者約占後者 81%。金額與時點高度吻合，公開財報未逐案拆解 8.17 億元，南茂案應為主要部分。

第二季 BVPS 已包含當季認列的處分利益，後續估值僅加計 Fab 2 與 Fab 5 預估的 191 億元。

五、資產利益只能解釋目前溢價的 9% 至 13%

9 月 30 日友達市值約 2,909 億元、群創約 4,370 億元。友達第二季 BVPS 為 20.46 元，對應帳面權益約 1,544 億元；群創 BVPS 28.17 元，帳面權益約 2,251 億元。兩家公司市值高於第二季帳面權益的部分分別約 1,365 億元與 2,120 億元。

友達已公告的 176.7 億元資產利益約能解釋原始 1,365 億元淨值溢價的 13%，靜態 P/B 由 1.88 倍降至約 1.69 倍。新加坡 AFPD 處分利益尚未公布，後續可再更新分母。

群創 Fab 2 與 Fab 5 若依公告預估入帳，約能解釋原始 2,120 億元溢價的 9%，P/B 由 1.94 倍降至約 1.79 倍。南茂案很可能已有相當部分反映在第二季 8.17 億元不動產處分利益。

兩家公司從 2025 年底約 0.6 倍 P/B，走到資產處分調整後仍約 1.7 至 1.8 倍。舊廠重估提供了一部分淨值支撐，其餘溢價仍需由既有轉型業務與新事業成長消化。

六、剩下 3,117 億元，需要多大的新事業才能承接

扣除上述可量化待認列資產利益後，兩家公司合計市值仍高於調整後帳面權益約 3,117 億元。

這個數字包含智慧移動、車用、垂直場域與其他轉型業務，FOPLP 與 CPO 只是其中一部分。若以新封裝市場作量級壓力測試，估值要求已經很高。

Counterpoint 預估全球 FOPLP 與玻璃基板封裝市場將由 2024 年約 6.5 億美元成長至 2030 年超過 81 億美元。以 31.5 元匯率試算，約為 2,552 億元年度市場營收。

Counterpoint 另估 AI 與 HPC 在 2030 年占 FOPLP 市場營收 45.6%。45.6% 的分母僅為 FOPLP；81 億美元則是 FOPLP 加玻璃基板封裝的合計市場，兩者口徑不同。

把兩家公司調整後的 3,117 億元剩餘溢價放進不同市佔情境：

20% 是壓力測試用的假設。若友達與群創到 2030 年合計取得全球 FOPLP＋玻璃基板市場兩成，對應約 510 億元年營收，目前 3,117 億元剩餘溢價約為該營收的 6.1 倍。

作為量級參考，日月光投控目前市銷率約 4.25 倍、力成約 2.39 倍、Amkor 約 1.8 倍。

3,117 億元的分子是市值超過調整後帳面權益的部分；日月光、力成與 Amkor 的市銷率則以整家公司當期市值除以現有營收。510 億元是假設 2030 年取得兩成市場後的遠期營收，與標準市銷率的分母定義不同。

若新封裝業務最終取得全球兩成市場，目前剩餘溢價對應的收入要求已高於主要封測公司的當期市銷率尺度。

510 億元是營收，後續還要扣除設備投入、良率爬坡、折舊與營運成本。面板廠同時要與台積電、Intel、日月光、力成、Samsung Electro-Mechanics 及其他玻璃基板與封裝業者競爭價值池。市場規模成長要經過市佔、價格與折舊，才會轉成股東價值。

七、估值換軌需要哪些財務證據

5% 與 2% 屬估值治理門檻。新事業連續達到 5%，開始具有改變產品組合與合併獲利結構的能力；若 2027 年底仍低於 2%，先進封裝成長股倍數的財報支撐仍然薄弱。

月營收主要反映面板、車用與既有非顯示業務，對 CPO、Glass Core 與高階 FOPLP 的資訊量有限。後續優先追蹤新事業營收揭露、客戶認證、量產時程，以及資產處分實際認列數與公告預估值之間的差距。